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作者：連平來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞
今天的中共中央政治局會(huì)議指出，要實(shí)施適度寬松的貨幣政策。
9月，廣開(kāi)首席產(chǎn)業(yè)研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事長(zhǎng)連平發(fā)布題為《建議貨幣政策基調(diào)調(diào)整為“適度寬松”》的文章。連平建議，對(duì)貨幣政策基調(diào)進(jìn)行更為科學(xué)合理的界定。將貨幣政策基調(diào)調(diào)整至“適度寬松”，為實(shí)施更大力度的降準(zhǔn)、降息創(chuàng)造適宜的政策環(huán)境。
連平在文章中回顧了過(guò)去30年我國(guó)貨幣政策的實(shí)踐，央行只在2009-2010期間實(shí)施過(guò)“適度寬松”的貨幣政策。
2011年以來(lái)，我國(guó)實(shí)施“穩(wěn)健”的貨幣政策基調(diào)已長(zhǎng)達(dá)14年之久。當(dāng)前國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)已發(fā)生重大變化，特別是國(guó)內(nèi)面臨較為嚴(yán)峻的需求不足、通縮和下行壓力，而美歐貨幣政策則正在全面轉(zhuǎn)向?qū)捤。在此背景下，我?guó)的貨幣政策是否仍應(yīng)繼續(xù)維持“穩(wěn)健”基調(diào)？還是應(yīng)當(dāng)適時(shí)調(diào)整，以向市場(chǎng)發(fā)出更加積極、清晰的政策信號(hào)，使得貨幣政策更好地發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)的功能？本文將展開(kāi)討論，提出看法。
一、貨幣政策靈活調(diào)整應(yīng)為常態(tài)
回顧過(guò)去30年我國(guó)貨幣政策的實(shí)踐，貨幣政策基調(diào)由緊到松依次可劃分為“從緊”“適度從緊”“穩(wěn)健”“適度寬松”和“寬松”等區(qū)間。貨幣當(dāng)局根據(jù)客觀形勢(shì)變化，以“穩(wěn)健”為中樞，在“從緊”與“寬松”之間靈活調(diào)整，以達(dá)到穩(wěn)經(jīng)濟(jì)和逆周期調(diào)節(jié)的目的。
1993年，我國(guó)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和較嚴(yán)重的通脹現(xiàn)象，中央采取適度從緊的貨幣政策，到1996年底，持續(xù)三年的通貨膨脹大幅回落。1997年，我國(guó)面臨內(nèi)需不振的情況，疊加亞洲金融危機(jī)爆發(fā)帶來(lái)嚴(yán)峻的外部沖擊，形成了通貨緊縮的局面，為應(yīng)對(duì)內(nèi)外壓力，貨幣政策基調(diào)則從“適度從緊”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)健”，通過(guò)適當(dāng)增加貨幣供應(yīng)量保持人民幣幣值穩(wěn)定，并運(yùn)用信貸杠桿促進(jìn)擴(kuò)大內(nèi)需和增加出口。2007年年底，為防止經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由偏快轉(zhuǎn)為過(guò)熱，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將2008年貨幣政策基調(diào)定為“從緊”。2008年9月，以雷曼兄弟銀行破產(chǎn)為標(biāo)志，美國(guó)次貸危機(jī)加速升級(jí)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)也受到百年未遇之金融危機(jī)的波及，中央遂決定實(shí)行積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，并延續(xù)至2010年。2011年起，為防通脹、防資產(chǎn)價(jià)格泡沫、防“熱錢”異動(dòng)和防金融風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)重回“穩(wěn)健”貨幣政策基調(diào)。自此至今約14年，我國(guó)貨幣政策基調(diào)沒(méi)有發(fā)生大的變化，只是在實(shí)際運(yùn)作中有偏松或偏緊的傾向。其中，2011-2013年穩(wěn)健的貨幣政策總體上表現(xiàn)為偏緊，強(qiáng)調(diào)對(duì)通脹的防范；2014-2019年穩(wěn)健的貨幣政策則回歸“穩(wěn)健中性”，強(qiáng)調(diào)不松不緊；2020-2024年穩(wěn)健的貨幣政策實(shí)質(zhì)上是偏松，突出了貨幣政策的靈活適度和精準(zhǔn)有力。
一是經(jīng)濟(jì)面臨嚴(yán)重沖擊時(shí)，貨幣政策基調(diào)往往會(huì)進(jìn)行方向性的或幅度較大的調(diào)整。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱或通脹威脅下，貨幣政策基調(diào)通常都會(huì)迅速向緊的方向調(diào)整。如1993年的“適度從緊”、2008年的“從緊”等；而在收縮沖擊的背景下，貨幣政策基調(diào)則會(huì)及時(shí)向松的方向作出調(diào)整，這種調(diào)整可能是跨一檔，也可能是兩檔。如1997年貨幣政策基調(diào)從“適度從緊”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)健”，2009年更是由“從緊”跳過(guò)“適度從緊”和“穩(wěn)健”，直接跨越至“適度寬松”。
二是貨幣政策基調(diào)在實(shí)際運(yùn)行中有時(shí)會(huì)出現(xiàn)“名不副實(shí)”的現(xiàn)象。五大基調(diào)中，“從緊”“適度從緊”“穩(wěn)健”“適度寬松”均在不同時(shí)期出現(xiàn)過(guò)，唯獨(dú)少了“寬松”。但這并不意味著“寬松”基調(diào)真正缺席。2009-2010年期間，我國(guó)貨幣信貸高速增長(zhǎng)，尤其是2009年底到2010年初，M1同比增速高達(dá)到38.96%，M2增速接近30%，人民幣各項(xiàng)貸款余額增速連續(xù)多個(gè)月份超過(guò)34%；與信貸高速增長(zhǎng)相匹配，地方融資平臺(tái)如雨后春筍般涌現(xiàn)，有些地區(qū)甚至在短期內(nèi)建立十個(gè)以上的融資平臺(tái)？梢(jiàn)，當(dāng)時(shí)的貨幣政策基調(diào)遠(yuǎn)非是名義上的“適度寬松”，而是實(shí)實(shí)在在的“寬松”。同樣，“穩(wěn)健”有時(shí)真實(shí)含義是“適度寬松”（如1997年），有時(shí)則是“適度從緊”（如2011-2013年），往往其表述與前期政策基調(diào)呈反向變動(dòng)，需要從實(shí)際情況出發(fā)去把握其相對(duì)松緊變化。
三是近年來(lái)貨幣政策基調(diào)彈性不足。2011年之前，貨幣政策基調(diào)根據(jù)客觀形勢(shì)變化和調(diào)控目標(biāo)需要，在“從緊”“適度從緊”“穩(wěn)健”“適度寬松”等定位之間適時(shí)切換；2011年之后，盡管經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也發(fā)生了階段性的明顯變化和波動(dòng)，但貨幣政策基調(diào)的彈性明顯不足，“穩(wěn)健”基調(diào)持續(xù)運(yùn)用達(dá)14年之久。事實(shí)上，14年來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一系列波動(dòng)。如2015-2016年的經(jīng)濟(jì)下行和資本外流；2018-2019年美國(guó)對(duì)華發(fā)動(dòng)貿(mào)易戰(zhàn)；2020-2022年的疫情沖擊，等等。但貨幣政策總的基調(diào)始終沒(méi)有改變。這顯然不利于貨幣政策根據(jù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求開(kāi)展逆周期調(diào)節(jié)。當(dāng)然，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策溢出效應(yīng)對(duì)我國(guó)貨幣政策帶來(lái)一定制約，但14年來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策已經(jīng)歷了幾輪重大調(diào)整。
二、當(dāng)前貨幣政策基調(diào)有必要也有條件調(diào)整為“適度寬松”
首先，從國(guó)內(nèi)環(huán)境看，宏觀經(jīng)濟(jì)和金融指標(biāo)較為疲弱，亟需貨幣政策進(jìn)一步發(fā)力支持。2024年8月，我國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.1%，比上月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)景氣度繼續(xù)回落，且為連續(xù)第4個(gè)月低于榮枯線。今年以來(lái)，制造業(yè)PMI僅在3月和4月兩個(gè)月短暫站上榮枯線，其余6個(gè)月均不足50%；而2023年也僅有4個(gè)月高于榮枯線，8個(gè)月不足50%。換言之，近兩年我國(guó)制造業(yè)大部分時(shí)間處于不景氣的狀態(tài)。從金融數(shù)據(jù)看，8月廣義貨幣(M2)余額同比增速為6.3%，已連續(xù)五個(gè)月低于8%；狹義貨幣(M1)余額同比下降7.3%。7月人民幣新增貸款僅新增2600億元，如果剔除5586億票據(jù)融資，實(shí)際新增貸款為負(fù)；8月人民幣新增貸款雖回升至9000億元，但與2021-2023年同期的12200-13600億元相比，仍有不小差距。從分項(xiàng)數(shù)據(jù)看，居民和企業(yè)的短期、中長(zhǎng)期貸款規(guī)模均明顯下滑，需求不足導(dǎo)致信貸下降的因素可能要超過(guò)季節(jié)性因素。此外，物價(jià)、房地產(chǎn)、消費(fèi)等指標(biāo)也處于持續(xù)低迷狀態(tài)。
三、相關(guān)政策建議
建議1：對(duì)貨幣政策基調(diào)進(jìn)行更為科學(xué)合理的界定。政策制定者應(yīng)全面梳理、規(guī)范貨幣政策基調(diào)體系及相關(guān)定義，尤其是“寬松”和“適度寬松”、“從緊”和“適度從緊”之間的界限，并說(shuō)明在不同政策基調(diào)下，貨幣政策目標(biāo)和操作工具將發(fā)生哪些具體變化，各政策基調(diào)進(jìn)入和退出的觸發(fā)條件如何細(xì)化，貨幣政策基調(diào)與財(cái)政政策基調(diào)如何搭配等。
建議2：進(jìn)一步強(qiáng)化預(yù)期管理，向市場(chǎng)傳遞明確的貨幣政策信號(hào)。在貨幣政策基調(diào)體系規(guī)范建立的同時(shí)，建議貨幣當(dāng)局以更為嚴(yán)謹(jǐn)準(zhǔn)確、更能反映當(dāng)前需求的政策基調(diào)，讓市場(chǎng)各方能夠更好地領(lǐng)會(huì)貨幣政策取向，形成同頻共振的正向反饋。正如央行領(lǐng)導(dǎo)所指出的，“當(dāng)貨幣政策的透明度提高后，政策的可理解性、權(quán)威性都會(huì)增強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)貨幣政策的動(dòng)向也會(huì)自發(fā)形成穩(wěn)定預(yù)期，合理優(yōu)化自身決策，貨幣政策調(diào)控就會(huì)事半功倍”。
建議3：將貨幣政策基調(diào)調(diào)整至“適度寬松”，為實(shí)施更大力度的降準(zhǔn)、降息創(chuàng)造適宜的政策環(huán)境。從降準(zhǔn)的可能性來(lái)看，目前我國(guó)小型銀行加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率已低至5.0%左右，短期內(nèi)空間相對(duì)不大，但并不意味著不能進(jìn)一步下調(diào)；中型銀行加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率為6.5%，大型銀行加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率為8.5%。如貨幣當(dāng)局實(shí)施新一輪降準(zhǔn)，可考慮以國(guó)有大型商業(yè)銀行及全國(guó)性股份制商業(yè)銀行的定向降準(zhǔn)為主。鑒于相關(guān)銀行機(jī)構(gòu)在我國(guó)銀行業(yè)的存款占比達(dá)六成，如對(duì)其定向降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)可向市場(chǎng)釋放流動(dòng)性6000億元以上。鑒于當(dāng)前國(guó)內(nèi)實(shí)際利率依然偏高，也有必要進(jìn)一步降息。建議集中政策資源，在今年底或明年初實(shí)行單次50個(gè)基點(diǎn)左右的較大幅度降息。同時(shí)，考慮到結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具中，碳減排支持工具、普惠小微貸款支持工具、普惠養(yǎng)老專項(xiàng)再貸款將于今年底全部到期，也可在明年初對(duì)相關(guān)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具進(jìn)一步追加新的額度，并下調(diào)支農(nóng)再貸款、支小再貸款和再貼現(xiàn)利率各0.5個(gè)百分點(diǎn)，以利于配合做好綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融等文章。
免責(zé)聲明:歷史上中國(guó)僅在2009-2010年實(shí)施過(guò)“適度寬松”的貨幣政策文章轉(zhuǎn)發(fā)自互聯(lián)網(wǎng)，版權(quán)歸其所有。
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